撰文:陸庭龍 恒生銀行私人銀行及信託服務主管

投資莫只看回報而忽視風險

作為投資者，必須計算的是回報與風險。如果只看回報並對風險視而不見，這只是貪婪的表現。綜觀現時的市場情緒，對科技股及新經濟股的熱中程度肯定是沒有之前那麼狂熱，但又不至於心死。大型基金和專業投資者依然對其前景抱有信心，只是注碼減少或控制在既定範圍內。

2021年已過了一半，投資港股和內地A股市場的回報沒有美股那麼高，卻又難以全部改為買入美股，那投資策略該如何呢？筆者建議一個「由虛入實」的方向，供讀者參考。在附圖中，我們以五隻在香港及在內地上市的股票作比較，包括內地上市的寧德時代（300750）及香港上市的申州國際（02313）、比亞迪（01211）、美團（03690）和騰訊（00700）。

「虛」的代表是美團和騰訊，因為它們是屬於新經濟、科技龍頭股，也是現時政策風險較高的板塊，市場估值相對也較高。「實」的代表則是寧德時代、申州國際和比亞迪。

這三家企業的行業不盡相同，但皆是製造業的龍頭：寧德時代是Tesla指定的電動車電池生產商；申州國際自2005年上市以來，一直是代工UNIQLO和知名運動服裝品牌的製造商；比亞迪是油電兩用和純電動汽車生產商。它們都是擁有龐大生產線、專利技術的實體企業。

資產負債表不能解決國家利益

由去年7月至今，這五家企業的股價大致同步，明顯的分水嶺是在今年第一季度後，也是上半年大市見頂的時間，代表「實」的三隻股票價格表現優於「虛」的兩家，而這個勢頭可能只是一個開始。所謂「虛」，表示上市企業處於資金追逐的風口，高增長及高市盈率估值，但這只是一帆風順時的情況。

政策風險是不能預計和難以對沖的，以「滴滴出行」的個案為例，監管機構提出的理由是保護數據的安全性，也可以理解為資產的安全性。擁有數據等同於擁有資產，即是金錢，而其中牽涉財富的擁有權和分配權，凡是涉及國家利益的事情，便不是簡單的企業資產負債報表可以解決的。

從事實體製造業如申州國際、比亞迪、寧德時代等，它們的P/E估值可能也會很高，如寧德時代的187倍或比亞迪130倍，但這是因為產品跟電動車有關，與美團的1290倍相比是小巫見大巫，而其中所涉及的政策風險更有很大的分別。

乘車和送餐所收集的數據量大和覆蓋面廣泛，這些數據不是政府機關能收集到的，便產生風險。相反，製造商所能擁有的數據大多涉及產品設計、原材料供應、物流運輸及消費市場等，當中牽涉的個人訊息資料非常有限，也屬商業用途居多。雖然關於科技應用或專利權的資料較敏感，但可控性較大，政策也不可能針對某生產商製造太多產品而禁止繼續生產。

因此，實體企業承受的政策風險相對較少，即使在中美貿易糾紛的環境下，大部分的實體企業經歷震盪後也能夠恢復表現。

上文提及代表「虛」和「實」的股票以至股價的表現未必是最恰當的選擇，未來也有變數。然而，在衡量回報跟風險的比例，至少不用虧那麼多，減低政策風險所帶來的不確定性。由年初股價高位至今計算，騰訊下跌27%；美團跌34%；比亞迪跌15%；申州國際跌14%及寧德時代升37%。

過去3年多，全球大格局由一體化逐漸走向去全球化，保護主義抬頭亦驅使地緣政策風險不斷升溫，貧富懸殊兩極化令社會內部矛盾尖銳化，所有這些因素加起來的不穩定性迫使各國政府的政策以政治掛帥，行使雷霆手段，政策的迴旋空間愈來愈少。

經濟發展和金融市場穩定是重要的，但跟政治議題相比，份量便輕了。這個由虛入實的投資策略，未嘗不是穩中求勝之道。

——節錄自8月號《信報財經月刊》